La nueva administración en los Estados Unidos ha anticipado una política comercial más agresiva, junto a rebajas fiscales y cambios en las políticas migratorias. Todo ello tendrá efectos en el resto del mundo. La pregunta es con qué profundidad y a qué ritmo se aplicarán estas medidas. Europa, en la mira ante una posible guerra comercial. Mientras que las economías en América Latina hoy se mueven básicamente por factores locales. El 2025 podría ser un año que marque una gran divergencia entre Estados Unidos y el resto del mundo en términos de crecimiento y políticas económicas. 

 “Me interesa el futuro, porque es el lugar en el que pienso pasar el resto de mi vida”. La frase, que pertenece al célebre actor y director de cine Woody Allen, refleja que aún en tiempos inciertos y volátiles, el esfuerzo por anticipar posibles escenarios siempre vale la pena.

No hay dudas de que 2025 será un año particularmente difícil de pronosticar. Los conflictos geopolíticos en curso, la incertidumbre sobre el rumbo económico que tendrá la nueva administración en Estados Unidos (la mayor economía del mundo), su impacto en el resto del mundo, y otros tantos factores hacen que cualquier especulación respecto al devenir económico en los próximos 12 meses esté sujeta a revisión frecuente.

El punto de partida

Pero no perdamos de vista la foto inicial. El punto de partida de la economía global en 2025 es positivo. El mundo está completando uno de los ciclos de “aterrizaje suave” (“soft-landing” en inglés) más auspiciosos de la historia contemporánea. Existen pocos registros históricos de períodos de endurecimiento monetario global (subida de tipos) que hayan sido tan exitosos en reducir la inflación sin deteriorar significativamente la actividad económica.

A mediados de 2022 la inflación se disparó a niveles no vistos en cuatro décadas. Estados Unidos, Europa y Latam vieron subidas de precios en torno a dos dígitos anuales. Los bancos centrales reaccionaron subiendo los tipos de interés. De hecho, 2023 marcó un récord: fue el año en que una mayor proporción de bancos centrales alrededor del mundo subieron los tipos de interés (8 de cada 10) al unísono.

La subida global de tipos de interés logró con el tiempo retornar la inflación a niveles aceptables. Hoy ya se encamina al objetivo del 2% en países como los Estados Unidos o en la Eurozona. Y se logró con el mundo creciendo en torno al 3% este año, que si bien no es récord tampoco es un mal registro. Los Estados Unidos avanzarán más del 2,5% en 2024 y la Eurozona con una expansión más moderada, que podría orillar el 1%.

Así, el final de 2024 y comienzo del 2025 encuentra al mundo en un proceso avanzado de recortes de tipos de interés, inflación en baja, crecimiento sostenido y mercados de trabajo resilientes. El punto de partida es auspicioso. Los Estados Unidos está en un aterrizaje suave, a veces tan suave que parece que no fuese a aterrizar siquiera, dada la asombrosa fortaleza de su economía. Europa, en cambio, está en una tímida recuperación cíclica, con dos realidades diferentes entre los países del sur (con fuerte crecimiento, como España) y los del norte cuyo techo está dado por los problemas estructurales que enfrenta Alemania, que representa el 30% del PIB de la región, a lo que le sumó últimamente la situación política convulsa en Francia. En tanto, China sigue su curso de desaceleración estructural, viajando de una tasa de crecimiento anual del 5% al 4% en los próximos años.

Lo que viene

Sin dudas el hecho saliente del final de 2024 que marcará la agenda económica de 2025 será el mandato de Donald Trump en los Estados Unidos, país que explica un cuarto del PIB mundial. Sobre Trump sabemos lo que dice que va a hacer. Pero no sabemos lo que efectivamente hará. Analizando la experiencia de su primera administración (2017-2021), ambas cosas pueden diferir significativamente.

En este contexto, conviene pasar por el tamiz de la “Realpolitik” algunos de sus principales enunciados. Las principales políticas que ha anticipado que aplicará con impacto económico son:

1. Incremento de aranceles comerciales (en distintas proporciones) 
2. Reducción de la presión tributaria en Estados Unidos
3. Restricción a la migración y/o deportaciones 
4. Política exterior, en particular en los frentes de conflicto militar.

Los efectos de estas medidas difieren significativamente en función de varios parámetros:

1. Si el impacto de las mismas se considera a corto, mediano o largo plazo
2. Si se asume que se aplican inmediatamente o se demoran (voluntaria o involuntariamente)
3. Si se asume que las aplica literalmente o no (solo parcialmente).

A nuestros fines, en nuestro escenario base asumimos un Trump relativamente pragmático en vez de uno literal (aplica parcialmente lo que ha dicho). Es decir, la subida de aranceles al resto del mundo es moderada, las rebajas fiscales en EEUU si bien avanzan no son completas, y las deportaciones masivas de inmigrantes se muestran imposibles de realizar operativamente, por lo que solo queda en una reducción del flujo de migración hacia EEUU. También consideramos apropiado evaluar solamente, de momento, su impacto en los primeros 12 a 18 meses de gobierno, dada la incertidumbre para ir mucho más allá de ese plazo.</p> <p>Bajo estas consideraciones, las políticas que propone Trump a priori tendrían los siguientes efectos en la economía estadounidense: mayor crecimiento de corto plazo (si son aplicadas moderadamente) y también mayor inflación. En este contexto, la Fed podría verse obligada a ir más lento con el ciclo de recortes de tipos y/o finalizarlo a un tipo terminal más alto. Esto es lo que el mercado ha denominado el “Trump Trade” y tiene como corolario un dólar más fuerte frente al resto de las monedas del mundo. La solidez del dólar, en rigor, responde a tres tendencias:

1. Macrofundamentales en EEUU más sólidos que en el resto del mundo
2. Riesgo geopolítico (el dólar es reserva de valor mundial)
3. Y finalmente, el citado “efecto Trump”, dado que sus políticas al generar más inflación obligarán a la Fed a mantener tipos algo más altos que lo esperado, generando más incentivos para ir al dólar frente a otras divisas.

En rigor, mientras las políticas que preanuncia Trump significarían para la mayor economía del mundo más crecimiento y algo más de inflación en el corto plazo, en el resto del mundo el crecimiento podría resentirse por esas mismas políticas. No es descabellado empezar a pensar en un periodo de divergencia en las tendencias macroeconómicas. Mientras Estados Unidos sostiene un considerable ritmo de crecimiento y se ve obligado a endurecer en el margen su política monetaria, fortaleciendo al dólar; otros países verán mayor enfriamiento económico y monedas más débiles.

El efecto que tendrán estos cambios en la conducción de la economía americana sobre el resto de los países es de todas formas aún incierto. Y dependerá en muchos casos de la posición cíclica de estos países o regiones. El impacto de la guerra tarifaria, subida de aranceles y posible represalia, es siempre difícil de predecir con respecto a la reacción de un banco central porque es en esencia un shock de oferta (retrae el comercio y el PIB, a la vez que incrementa los precios).

Sin embargo, algunas conclusiones podemos sacar. En aquellos países en los cuales el crecimiento sea robusto y una depreciación de sus monedas tenga una clara trasmisión hacia la inflación (el denominado “pass-through” en la jerga económica), la respuesta de los bancos centrales podría ser endurecer la política monetaria. El ejemplo típico podría ser Brasil, que además enfrenta por estas horas su propio episodio de volatilidad cambiaria y de mercados, con origen en desbalances fiscales.

En cambio, en aquellos países o regiones en los cuales el crecimiento es tímido o menguante, y el pass-through es bajo, los bancos centrales podrían inclusive recortar más los tipos para alentar el nivel de actividad y contrarrestar el impacto negativo de, por ejemplo, las políticas arancelarias de Estados Unidos. Este podría ser el caso del Banco Central Europeo. El euro se ha depreciado significativamente en las últimas semanas frente al dólar, en parte porque el mercado está previendo esta divergencia en las políticas monetarias entre ambos bloques. En rigor, como se dijo, los fundamentales macroeconómicos (más sólidos en Estados Unidos frente a Europa) y la incertidumbre geopolítica, también juega en la dirección de ver un dólar aún más fuerte hacia adelante.  

Europa 

Para Europa, la llegada de Trump sin duda viene a volver a poner sobre la mesa lo que los informes Letta y Draghi ya anticiparon: se requiere un “reseteo” total de la competitividad de la región, con una visión holística y de 360 grados. Cuando Trump anuncia enormes rebajas y extensiones fiscales, desregulación de mercados, etc.; está inyectando competitividad a una economía estadounidense que ya de por si ha mostrado una performance muy superior a la de Europa. Hoy la diferencia en PIB per cápita es casi de 40% a favor de los estadounidenses, cuando hace tres décadas atrás era de 35%. 

La llegada de la nueva administración estadounidense encuentra a Europa con sus propios problemas internos, económicos, de coordinación, etc. En la prometida “guerra comercial” que se avecina, la UE es susceptible de entrar en el baile de sillas. Luego de China, es el segundo mayor contribuidor al déficit comercial de los Estados Unidos. En la visión “mercantilista” de Trump, eso significa que “tenemos que hablar”. El déficit de EEUU con la zona Euro es cerca de 200 bn euros anuales, explicado por productos como coches, medicamentos, etc. El 40% de este desbalance comercial es generado por Alemania (sobre llovido, mojado…), y dentro de Alemania está explicado por la industria de coches principalmente. Todo esto estará en discusión. Seguramente Europa intentará evitar entrar en una guerra abierta y buscará llevar todo al terreno de las negociaciones. Todo indica que habrá que comprar a Estados Unidos más GNL, armas, y nivelar los aranceles de coches. Al menos para empezar. 

La segunda cuestión que tener en cuenta con Trump en el caso de Europa, es la militar. Dado que su postura con respecto a la guerra de Ucrania parece tener 2 vías.

1. Decir que lo solucionará en breve. 
2. Avisar que no seguirá financiando la guerra con armas y presupuesto estadounidenses.

En cualquier caso, todos los cambios conducen a que los países europeos deberán replantearse los aportes del 2% del PIB en defensa acordados en la OTAN, dado que la mitad de ellos no llega a cumplirlos. Implica mayores erogaciones, en un momento en que las reglas fiscales exigen lo opuesto: moderación. 

Con todo este panorama, la llegada de Trump planteará al BCE más dudas por el lado del crecimiento que por la inflación. Ello, en una zona ya sedienta de crecimiento, podría forzar a la autoridad que dirige Christine Lagarde, a recortar los tipos inclusive algo por debajo de lo previsto. 

América Latina

El efecto que pueda tener la nueva administración estadounidense en América Latina es heterogéneo. En parte porque los países de la región están la mayoría en distintos ciclos económicos, y en parte por sus propias cuestiones idiosincráticas. Pero algunas cuestiones generales pueden esbozarse. El dólar fuerte no suele ser una buena noticia para la región. Primero porque implica monedas latinoamericanas más débiles (depreciadas) en economías en las que el pasaje de tipo de cambio a inflación (pass-through) suele ser alto. Ello obligará a algunas economías a recortar menos los tipos o mantener una postura más dura en materia monetaria. 

Segundo, porque parte de las deudas de estas economías latinoamericanas están en dólares, lo que implica mayor esfuerzo para abonar sus compromisos, en momentos en que las ratios deuda/PIB ya son altos y cuando varios de ellas deben comenzar a hacer los deberes para reducir los crecientes déficits fiscales. 

Según el IMF, una subida del 10% del valor del dólar encarece el comercio global y reduce el crecimiento de los emergentes en 1,9 puntos porcentuales y en 0,6 puntos porcentuales en los países desarrollados. 

La otra vía por la cual Trump puede afectar a Latam es a través de China y los commodities. Períodos de dólar fuerte se asocian a precios de commodities relativamente deprimidos, similar efecto al que podría producirse si la guerra comercial de Estados Unidos con China desacelera significativamente el crecimiento de esta última. De todas formas, el desarrollo de las economías latinoamericanas hoy depende mayormente de sus propias políticas y desafíos internos, con sus propias dinámicas, que determinan en gran medida del devenir económico. 

Conclusión 

¿Qué Trump veremos liderando a la mayor economía del mundo? La respuesta honesta es, hoy nadie lo sabe con certeza. Lo iremos averiguando (incluido él) haciendo el camino. Pero conviene estar preparados. Será posiblemente 2025 un año volátil, con los mercados moviéndose a fuerza de los tweets (X ahora) de la cuenta oficial del presidente de Estados Unidos. 

El 2025 posiblemente será recordado como el de derrota final a la inflación que azotó al mundo en los años previos. Pero también podría ser el año de la “gran divergencia” en las políticas y las trayectorias económicas de Estados Unidos y el resto del mundo.